刘兴祥：IPO淡化盈利要求需相应配套护航

　　根据2009年出台的创业板上市管理办法，虽然创业板跟主板相比已经降低了财务指标要求，如取消了“无形资产占净资产的比例不超过20%”的硬约束，但实际操作中仍然难以真正满足那些创新型企业的要求。

　　据了解，在现行创业板募资（IPO）两套可选财务标准中，投行往往选择连续盈利且持续增长这一较高标准。这恰恰是拟于创业板IPO公司面临的一大难题，毕竟，拟登陆创业板的公司普遍规模较小，抗风险能力低，尤其是遇到经济较大波动时很难实现持续增长。

　　因此，在去年的全国两会上，有来自监管层的委员就明确提出，将调整创业板发行条件，降低业绩持续增长的要求，适时取消对自主创新能力较强企业的盈利要求。

　　在此背景下，创业板IPO降低财务指标就成为市场各方关注的焦点之一。*日前发布《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》提出，适当放宽创业板对创新型、成长型企业的财务准入标准。这意味着，新股发行淡化盈利要求将首先从创业板开始做起。

　　为何仅仅是淡化而不是放弃盈利要求?这与目前的法律要求有较大关系。根据证券法新一次相关修订内容，持续盈利能力仍然是企业公开发行上市的必要条件之一。在此基础上，*制定的IPO办法要求主板上市公司必须持续3年盈利，创业板上市还有盈利持续增长的要求。受法律的限制，当前对于创业板上市政策的调整只能止步于“淡化盈利判断”。

　　2005年以来的新股发行改革，指导思想一直是靠严格的事前监管来维护市场的健康发展，实质性审核就是其中的主要内容之一。各方对发行改革的方向早有共识，即监管部门既没有能力，也不应该为企业的业绩和信用背书。因此，此次降低创业板发行财务指标要求重大的意义就在于向市场发出一个明确信号：逐步弱化事前监管，强化事后监管。换言之，就是弱化监管者在审批中的作用，强化法制的力量。这就意味着今后的发行审核将更重视发行人和中介机构有没有真实、准确、完整的信息披露，交给投资者一个真实的上市公司，至于投资价值则由投资者自己判断。就此而言，此次变革是有形之手逐步退出IPO的重要一步。

　　从国外证券市场发展的过程看，市场监管根本的责任，不是为上市公司持续盈利能力进行背书，而是为信息披露诚信责任的落实提供到位而可靠的法律保障。放弃对持续盈利能力的判断也不等于监管不作为，而是变“以管代监”为“监而督之”。而要真正做到这一点，在新股发行淡化盈利要求之外，还需配套措施保驾护航。

　　首先就是要进一步强化信息披露。根据此次新股发行改革的征求意见，企业IPO预披露的时间进一步提前到了上报材料，这是向前迈出一大步。预披露时间大大提前就相当于把相关公司放在阳光下长时间曝晒着，到底有没有问题，时间一长就容易让投资者看得清明晰楚了。下一步，还需继续在提升信息披露质量方面下功夫。

　　其次，事后监管需要一套良好的证券市场法律制度和的执法程序，使得违法违规行为能够受到及时有力的惩处。这样一来，违法违规就必须承担高昂的成本，从而对各方产生足够的威慑力，让市场形成一个良性循环。在美国证券市场，政府的职责主要是制定规则并确保规则的实施，特别是集中各种资源，专心用于确保公开制度的实施、查处证券市场违法违规行为，追究当事人的责任并进行处罚。正是在这种法律环境下，才有了美国*对安然摧枯拉朽的惩罚。他山之石，可以攻玉。对于中国证券市场而言，当前紧迫、核心的任务就是法制建设等相应配套措施必须迅速跟上。

　　另外，市场成熟与有效的一个重要条件是，市场参与主体包括发行人、中介机构有足够的诚信与自律，投资者队伍相对成熟、专业与理性。透视我国证券市场上目前的投资者队伍来看，散户仍然占了多数，其专业能力、识别风险和承担风险的能力整体偏低。以公募基金为代表的机构投资者在市场上的比重仍然偏低。所以，进一步加强机构投资者队伍的建设刻不容缓。

　　后，完善并切实落实好退市制度是关键的一环。事实上，美国证券市场较为成功的另一个前提是“宽进宽出”的市场制度，退市摘牌是整个制度设计中的重要一环。然而，在中国证券市场上，退市制度根本无法得到真正实施，其中牵扯到的利益错综复杂，阻力相当大。相关方面务必在退市环节下足功夫，惟其如此，才能推动中国证券市场尽快走向成熟。